《我国股票市场的有效性程度问题》
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【摘 要】自我国股票市场建立以来,大量的研究基于有效市场理论检验了我国股票市场的有效性.虽然研究的结论因研究样本、期间和检验方法的不同而未达成一致,但大致可分为两类,即尚未达到弱式有效和已经达到弱式有效但未达到半强式有效.
【关键词】股票市场 市场有效性 信息披露
一、引言
我国股票市场自建立以来,逐步走向规范化.在优化资源配置、推动我国实体经济发展等方面发挥了十分重要的作用.
二、文献综述
(一)弱式市场有效性检验
1.我国股票市场达到了弱式有效
学者对我国股票市场是否达到弱式有效结论不同,一些研究认为在20世纪90年代后期开始达到弱式有效.胡畏和范龙振（2000）用单位根和方差比方法检验1995年2月17日到1999年11月19日的股票和股票指数是否服从随机游走过程,发现上海股票市场能够达到弱式有效.张兵和李晓明（2003）采用序列相关和随机游程等方法对截止到2001年9月28日的综合指数日收盘价进行分析,研究表明我国股票市场从1997年开始到达弱式有效.许涤龙（2003）采用时间序列相关性分析和随机游走对1998年1月2日到2001年12月31日的深证成分股綜合日指数进行分析,发现深圳股票市场已达到了弱式有效.赵浩东（2016）选取上证综合指数2013年4月8日至2015年4月3日的收盘价进行随机游走检验,得出我国股票市场已经达到弱式有效的结论.
2.我国股票市场没有达到弱式有效
许多研究也认为我国股票市场是无效的.俞乔（1994）运用序列相关检验、游程检验和非参量性检验,对截止到1994年4月底的样本数据进行检验,发现我国股市是非有效的.吴世农（1996）通过研究深市1992年6月1日至1993年12月10日的收益率的自相关系数,发现这些日收益率之间不存在相关性,不能通过股价的随机游走判断我国股市已达到弱式有效.张亦春和周颖刚（2001）运用广义谱检验法对1993年1月3日至2000年1月7日的上证A股收盘指数的日收益率进行检验,结果表明我国股票市场尚未达到弱式有效.檀学燕（2010）从制度变迁的角度,将股票市场的发展划分为萌芽阶段（1978-1992）、全国性股票市场初步形成阶段（1993-1998）、快速发展阶段（1999-2005）、进一步规范阶段（2006-2009）四个阶段,并分别对四个阶段我国股市有效性的进行分析.研究结果表明,我国股市从1990年以来,虽然都是无效市场,但是越来越接近有效市场,并且沪市有效性比深市更强.赵磊和陈果（2012）采用了GARCH模型和ARCH模型检验2000年10月9日至2011年12月1日的上证综合指数日收益率,指出方差方程中ARCH项与GARCH项系数的和值接近1,说明股市波动未能充分的反映历史所包含的全部信息,即上海股票市场不具备弱式有效性.汪卢俊（2014）以股权分置改革前后股票市场的有效性变化为视角,采用GARCH模型对2005年4月29日至2013 年7月25日上证指数和深证成指收益率进行分析,发现股权分置改革之初,沪深两市均为非弱式有效市场,但在股指期货推出之后,深市逐渐满足弱式有效性,但沪市仍未达到弱式有效.
(二)半强式有效市场检验
沈艺峰（1996）围绕1993年宝安、万科分别公告已持有延中公司发行在外的普通股百分之五以上的股份两大事件为中心,通过事件研究法检验股票市场的半强式有效性假设,结果表明我国股票市场不具备半强式有效性.赵宇龙（1998）研究1994-1996 年上海股市123家公司在会计盈余披露日前后预期盈余与股票非正常报酬率之间的关系,发现 1996 年度的盈余披露具有比较明显的信息含量与市场效应.邓子来和胡健（2001）以1998年30家公司的年报披露为研究事件,检验每股普通股收益与预期的关系,发现存在利用基本面消息来获取超额利润的现象.陈立新（2002）采用累计超常收益分析法,将30家上交所公司分为盈利组和亏损组进行研究,发现累计平均超常收益率没有围绕零值波动,且平均值也不为零,我国股票市场未达到半强式有效.宋歌和李宁（2009）采用事件研究法分析我国股票市场进行“大小非”解禁的180只股票的累积超额收益率,发现我国股票市场尚未达到半强式有效.刘捷和侯卫真（2018）以2005-2014年沪深 300 的股票为样本,分析回报率与财务指标之间关系,发现具有高 ROE的公司具有显著的超额收益率,我国股市没有达到半强式有效.
三、文献评述
上述研究对我国股票市场建立以来,市场是否达到弱式有效性、半强式有效性进行检验.学者们一般认为1993年以前我国股市是非弱式有效的,但在我国股票市场是什么时候达到了弱式有效并没有达成共识.之所以难以达成共识,主要有以下几方面的原因：
（1）信息披露制度的建立健全程度不同.在我国股市建立的早期,由于可获得的数据有限并且股票市场信息披露制度处于初步建立阶段,在信息规范披露、信息质量和违规处罚力度等方面存在不足,因此,得出没有达到弱式有效结论的文献居多.但随着《公司法》、《股票法》等相关法律规章的颁布和修订,我国信息披露制度逐步完善,得出的结论也更倾向于达到弱式有效.
（2）研究方法不同.随着有效市场理论产生,大量实证检验和实证检验方法不断涌现.总体来看,对于弱式有效的检验,学者们主要采用随机游走检验、序列相关检验、方差比检验;对半强势有效的检验,主要运用事件研究法.各种研究方法特点不同,如何恰当的选择和运用对研究结论至关重要.
（3）样本选择和处理不同.早期研究往往存在选取的样本时间过短或忽略样本数据的分组问题,易造成分析误差.并且我国股市政策多变,样本数据本身缺乏稳定性,在事件研究法中不同研究选择的事件不同、时段不同、投资者对不同事件反应也往往存在差异,这样得出的结论正确性、准确性、可信度也难以保证.
总体来看,国内学者在有效市场理论的基础上对股票市场有效性做了大量的实证研究,多数研究表明我国股票市场有效性不断提高,已达到弱式有效,但尚未达到半强式有效.
参考文献：
[1]沈艺峰.会计信息披露和我国股票市场半强式有效性的实证分析[J].会计研究,1996,（01）：14-17.
[2]汪卢俊.我国股票市场是弱式有效的吗——基于样本外预测的检验[J].当代经济科学,2014,36（02）：62-69+126.
[3]吴世农.我国股票市场效率的分析[J].经济研究,1996,（04）：13-19+48.
[4]张然,汪荣飞,王胜华.分析师修正信息、基本面分析与未来股票收益[J].金融研究,2017,（07）：156-174.
[5]赵宇龙.会计盈余披露的信息含量——来自上海股市的经验证据[J].经济研究,1998,（07）：42-50.
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