《企业社会责任信息披露、融资约束和企业绩效》
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[提要] 具有国家支撑性产业属性的制造业,映射国家的生产力状况,该类企业社会责任信息披露质量对于实现国家产业结构优化升级、提升企业绩效的作用可见一斑.研究选用2013～2018年我国制造业上市公司数据,验证公司社会责任信息披露、融资约束与企业绩效三者之间的关系.
关键词：制造业;社会责任信息披露;融资约束;信息不对称
中图分类号：F273.1 文献标识码：A
收录日期：2020年3月30日
一、理论分析与研究假设
（一）融资约束与企业绩效.根据融资优序理论可知,企业过度依赖内源融资会导致企业其他业务资金不足,带来生产上的风险;同时,企业主营业务活动需要的资金数额较大,内源融资往往不能够满足,易引发生产活动中断的风险,因此当企业内部资金不足时,往往会通过外部融资的方式来为企业生产活动提供资金方面的支持.例如高科技公司,这类公司的资产构成的特点是无形资产的比例远高于实物资产,而由于缺乏实物资产的原因,使得质押融资变得十分困难,并且由于存在不透明的信息,企业的发展状况使投资者很难确切知晓,企业获取外部融资的难度也随之加大.融资约束与企业绩效之间关系尚存争议.Did（2018）从企业成长的不利因素、企业投资量的降低、企业减少经济活动参与量等方面研究发现融资约束的存在不利于企业绩效的提高.也有学者认为融资约束可以在某种程度上降低企业过度投资的意愿,且对于规模小的企业而言,融资约束的存在让他们认识到资金流向须放在关键领域,反而激发中小企业增强创新能力的意识,进而促进创新能力的提高.本文认为企业在发展过程中需要资金予以支撑,而融资约束问题的存在会导致企业无法在短期内获得资金,进而影响企业长效持续发展,故提出第一个假设：
H1：融资约束抑制了制造业上市公司绩效的提升
（二）企业社会责任信息披露与企业绩效.“企业社会责任”这一概念被学者Sheldon首次提出,他认为企业在考虑自身利益的同时也要关注社会利益,需要承担起对企业内外不同群体的责任,且社会利益要高于企业自身利益.近年来国内外学者对于社会责任与企业绩效二者的关系研究层出不穷,主要分为正向影响、负向影响以及无法确定三种关系.尹开国将研究重点转移到剔除掉金融业的全A股上市公司,且筛选出社会责任信息披露情况较好的企业,考虑内生性情况下研究发现,企业社会责任对财务绩效的影响是正向的;从战略的视角来看,企业的社会责任可分为战略型和响应型两种,企业积极履行创新过程中的社会责任有助于经济效益的提高.Luo和Bhattacharya发现当企业创新能力较差,总体表现状况较差时,社会责任的履行所反映出来的正向效果并未显现;也有学者从环境规制对企业研发创新的视角出发,研究表明企业环境规制未能提升企业的技术创新水平.Lu W,chan k w等（2014）以84家企业为样本,选择2002～2011年连续10年的数据,结果表明无法准确确定这二者之间的关系.文章认为响应国家规章制度的号召,承担部分社会责任,不断提高社会责任的信息披露质量能够促进企业的发展,故提出如下假设：
H2：提高社会责任信息披露质量能够提升制造业上市公司的绩效水平
（三）企业社会责任与融资约束.信息不对称是企业在投融资过程中广泛存在的问题.一般来说,信息不对等程度越高,限制企业的融资条件越多,越不利于企业融资.针对企业社会责任信息披露质量与融资约束二者之间的关系,部分学者研究发现质量越高的企业社会责任报告,越能够得到公众的认可,获得相应的声誉,资本市场当中的信息不对等问题得以缓和,企业所受到的融资限制越少.部分学者认为二者之间关系并非简单的单调缓解所能予以解释,研究发现企业社会责任信息披露水平有一个上限,在该上限值达到之前,其对融资约束的缓解效应并未显现,而在该上限值达到之后,其对融资约束的缓解效应予以显现.基于此,文章提出第三假设：
H3：企业社会责任信息披露质量可以缓解企业在实现绩效过程中所面临的融资约束
（四）产权性质差异分析.我国特殊的制度背景使得分析产权性质的差异对企业债务融资、资源分配、投资机会的影响具有现实意义.国有企业的控股股东是由政府直接予以任命的,故国有企业在发展过程中寻求外部融资的机会较多,如较易获得政府补助,且银行借贷所需要的担保较少,审核易通过,大大降低了融资所需要的成本,而非国有企业的股权性质会带来较高程度的融资约束,融资成本增加无可厚非;受到政府支持的国有企业,可以获得更多的银行贷款和长期贷款,而非国有企业则存在着“金融歧视”;国有企业凭借着天然的身份优势,使其履行社会责任而形成的声誉,能够较快被银行等其他金融机构所认同,从而获得更多的资金支持,对企业绩效的影响更为显著.
H4：与非國有企业相比,国有企业社会责任信息披露在企业实现绩效过程对融资约束的缓解作用更为显著
二、研究设计
（一）样本选取与数据来源.为满足研究需要,文章以沪深A股2013～2018年披露社会责任报告的制造业上市公司为研究对象,样本筛选步骤如下：首先,剔除经营不稳定的ST、PT的上市公司;其次,基于面板数据的平稳性,剔除掉年份期间内缺失的数据.通过上述筛选后,样本数目最终得到的是2,244个.研究所需数据均源于CAR（国泰安）数据库、RESET（锐思）数据库以及新浪财经网,并经笔者手工整理获得.本文借助Excel、Stata15.0软件进行数据处理.
（二）变量及定义
1、被解释变量.当前衡量企业绩效主要是通过财务会计盈利的指标或股票市场绩效指标两种途径.较为普遍的做法是选择财务报表中的净资产收益率（ROE）或者反映企业市值绩效的托宾Q值,考虑到市值计算方法多样,且数据缺失较为严重,故文章选取衡量企业绩效的指标为总资产利润率（ROA）.
2、解释变量.（1）企业社会责任信息披露质量.采用润灵环球数据库数据综合得分来衡量.该种衡量方式较为全面,避免了个体项目打分的片面性,分值越高,该公司社会责任信息披露质量越高.（2）融资约束.对于融资约束的衡量,文章借鉴王金的做法,在改进KZ指数的基础上,选用较为稳健的公司规模和企业年龄这两个变量构建的SA指数,其计算公式为SA等于-0.737×SIZE+0.043×（SIZE）2-0.04×AGE,其中SIZE是企业期末资产总额的自然对数,SA指数绝对数值越大,表示企业受到的外部融资约束程度越低.
3、控制变量.文章的控制变量选取的企业规模这一变量时为了防止出现多重共线性的问题,衡量企业规模指标使用的是对主营业务收入取自然对数;同时,引入了企业成长、资本结构、股权性质以及股权集中度等变量;具体变量定义如表1所示.（表1）
（三）模型的构建.基于上述变量的设定,为了验证假设1,文章设计了多元回归模型一：
ROA等于α0+α1SA+α2SIZE+α3LEV+α4GRO+α5AGE+α6TQ+α7MSR+α8ERA+α9GOV+ε
为了验证假设2,文章设计了多元回归模型二：
ROA等于β0+β1CSR+β2SIZE+β3LEV+β4GRO+β5AGE+β6TQ+β7MSR+β8ERA+β9GOV+ε
为了验证假设3,文章设计了多元回归模型三：
ROA等于γ0+γ1CSR+γ2SA+γ3CSR×SA+γ4SIZE+γ5LEV+γ5GRO+γ6AGE+γ7TQ+γ8MSR+γ8ERA+γ9GOV+ε
三、实证分析
（一）描述性统计.上述三个模型所涉及变量的描述性统计结果如表2所示,通过观察可知多数变量的标准差远小于平均值,这表明变量具有较低的离散程度,稳定程度较佳;衡量企业绩效的指标（ROA）的标准差数值为0.066,说明我国制造业上市公司的发展状况总体上差距不大,体现在数值上分布较为平稳.企业社会责任总得分（CSR）的均值为37.345,说明我国制造业上市公司企业社会责任信息披露质量整体表现一般,且最大值与最小值差距较大,标准误差为21.658,制造业企业之间企业社会责任信息披露质量差距较大.SA指数均值为4.946,标准差为1.666,说明制造业上市公司面临的融资约束程度较高,且企业之间差距较大.（表2）
（二）相关性分析.经过变量的相关性分析,可以知道文章拟要研究的主要变量之间的相关系数较小,且都在可接受的范围内.相关系数显著为正的两个变量（企业社会责任与企业绩效）,这表明披露质量愈高的企业社会责任信息,于企业发展是有利的.融资约束与企业绩效的相关系数显著为负,说明制造业上市公司普遍面临着融资约束,抑制着企业绩效的提升.控制变量上由于企业规模与SA指数有重叠的部分,故相关系数高于0.5,但是其他控制变量有的虽然未能显著,但是相关系数均较低,可以说明多重共线性问题在很大程度上能够得到克服,进行回归分析是有意义的.（表3）
（三）回归分析.为了将企业社会责任、融资约束与企业绩效三者置于同一框架进行分析,根据模型的构建,文章通过随机效应模型进行回归,下面将分别对其进行分析.（表4）
1、融资约束对企业绩效的影响检验.模型一反映出假设1的检验结果,融资约束（SA）的系数为-0.076,在1%的水平上显著为负,验证了假设一,说明我国制造业上市公司企业绩效提升过程中面临着较为严重的融资约束,不利于企业绩效的提升.且调整后的R方值为0.338,卡方值为616.740,模型通过了检验,且拟合效果较佳.
2、企业社会责任对企业绩效的影响检验.模型二反映出假设2的检验结果,企业社会责任（CSR）的系数为0.0004,在1%的水平上显著为正,验证了假设二,表明披露质量越高的企业社会责任信息,越有利于企业绩效的提升,且企业社会责任信息披露质量每增加一单位,企业绩效便能够提升0.04%.调整后的R方值和卡方值来看,模型的拟合效果较好.
3、企业社会责任、融资约束与企业绩效三者之间的关系.模型三基于模型一、二的基础上,引入了交互项CSR×SA（企业社会责任（CSR）与融资约束指数（SA））,从回归结果可以看到交乘项（CSR×SA）是在5%水平下显著负相关的,假设3得到了验证,企业社会责任信息披露质量越高,越能够缓解企业实现绩效过程中的融资约束.
4、按企业股权性质分组回归.文章选取的国有企业样本有182个,占比48.66%,非国有企业样本194个,占比51.34%.按照模型三进行回归,具体回归结果如表4所示,结果表明,无论企业的股权性质如何,企业社会责任信息披露质量都对企业绩效有显著的正向影响;通过企业股权性质对比,非国有企业在融资时融资难度更大;而相比之下的国有企业,社会责任信息披露质量对其更为敏感,显著性水平更高,说明非國有企业即使按规履行了社会责任,外界也会由于种种原因而限制对非国有企业的融资,这与假设4相符合.（表5）
四、结语
（一）结论.我国制造业上市公司企业绩效的提升,所要面临的融资状况不佳,制约该类企业发展的重要因素之一无疑是融资约束;披露质量较高的企业社会责任信息,于企业长期发展是有益的;企业社会责任信息披露质量可以缓解企业在实现绩效过程中所面临的重要问题——融资约束;相比之下的国有企业,社会责任信息披露质量对其的敏感度更高.
（二）启示
1、企业需增强社会责任意识的履行,使得企业社会责任信息披露质量得以提高.就当前的实际情况来看,按规披露社会责任相关信息的企业较少,相关企业对社会责任信息披露的意识不够,且社会责任信息披露的质量不高,虽然短期内观之效果不明显,然而从长期观之,企业社会责任信息披露质量的状况,于企业绩效的影响效果较为明显,社会责任信息的及时披露与资本市场中的信息不透明予以缓冲,减轻企业外部融资压力,为企业发展提供资金方面的支持,促进企业持续发展意义非凡.
2、改善非国有企业的融资环境,促进企业绩效的长效提升.与国有企业先天的优势不同,非国有企业在融资约束这一问题上严峻程度可见一斑,融资环境欠佳,须要政府加以政策扶持以改善当前非国有企业面临的窘境.政府应该着力为非国有企业拓宽融资渠道,摆脱以银行借贷为主体的方式,鼓励承担风险融资的金融机构与这类企业相对接,并予以制度保障;加快社会层面的信用体系的建设,让信用较佳的非国有企业在融资时不受歧视,减轻信息不对称的程度,免除信贷机构的后顾之忧,营造良好的投融资环境.
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企业社会责任和融资引用文献:
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